蔡國(guó)澍
博匯紙業(yè)600966投資分析報(bào)告：
上市時(shí)間：2004年6月8日
股本總額：18,000萬(wàn)股
可流通股本：7,000萬(wàn)股
發(fā)行價(jià)格：11.20元/股
募資凈額：75,410.60萬(wàn)元
中簽率：0.08040586%(913,251股由主承銷(xiāo)商組織的承銷(xiāo)團(tuán)包銷(xiāo))
凈利潤(rùn)：6557萬(wàn)元(2003年)6192萬(wàn)元(2002年)5208萬(wàn)元(2001年)
每股收益：0.36元(2003年攤簿)
每股凈現(xiàn)金流量：0.33元
發(fā)行后每股凈資產(chǎn)：6.04 元
未分配利潤(rùn)：15525萬(wàn)元(新老股東共享)
保薦機(jī)構(gòu)(主承銷(xiāo)商)：宏源證券
公司簡(jiǎn)介：
本公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為文化紙和包裝紙板的生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品包括書(shū)寫(xiě)紙、雙膠紙、膠印書(shū)刊紙等文化紙產(chǎn)品和牛皮箱板紙等，目前公司具有年產(chǎn)15萬(wàn)噸文化紙的生產(chǎn)能力和年產(chǎn)13萬(wàn)噸牛皮箱板紙的生產(chǎn)能力。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
1. 公司的生產(chǎn)規(guī)模同國(guó)內(nèi)外實(shí)力雄厚的大型造紙企業(yè)相比仍然偏小，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也不盡合理；公司控股子公司大華紙業(yè)的牛皮包裝紙生產(chǎn)線投產(chǎn)不久，生產(chǎn)和銷(xiāo)售管理工作還有待于進(jìn)一步的提高，以上因素在一定程度上影響了本公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力。
2. 董事長(zhǎng)楊延良先生通過(guò)持有淄博博匯實(shí)業(yè)有限公司18．00％股權(quán)和持有淄博華濤貿(mào)易有限公司80．00％股權(quán)，間接持有本公司42．06％的股權(quán)，為公司實(shí)際控制人。公司實(shí)際控制人可以通過(guò)行使行政權(quán)、表決權(quán)等影響公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和重大決策，從而可能影響中小股東利益。
3. 2003年度公司實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入96,376．04萬(wàn)元，較2002年度增長(zhǎng)58．67％；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額9,902．57萬(wàn)元，僅較2002年度增長(zhǎng)3．93％。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入大幅增長(zhǎng)，而利潤(rùn)總額未能同比增長(zhǎng)，存在盈利能力下降的風(fēng)險(xiǎn)。
4. 截至2003年12月31日，本公司資產(chǎn)負(fù)債率為74．31％(母公司數(shù)據(jù))，流動(dòng)比率為1．03,速動(dòng)比率為0．60,存貨金額為20,116．44萬(wàn)元，一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債為24,940．00萬(wàn)元，長(zhǎng)期借款為73,164．00萬(wàn)元。公司資產(chǎn)負(fù)債率高，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率低，存貨較多，存在較大的償債風(fēng)險(xiǎn)。
5. 近年來(lái)由于國(guó)際木漿市場(chǎng)庫(kù)存量總量減少，市場(chǎng)需求旺盛，導(dǎo)致木漿價(jià)格上漲，影響產(chǎn)品成本，影響公司募集資金投資項(xiàng)目收益。
炒作題材：
1. 資源優(yōu)勢(shì)。公司生產(chǎn)用主要原材料包括自制草漿、商品木漿及進(jìn)口廢紙，符合國(guó)家對(duì)紙業(yè)原料結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求。公司依托全國(guó)性重點(diǎn)小麥主產(chǎn)區(qū)魯西南地區(qū)和黃河中下游地區(qū)，麥草供應(yīng)充足；在進(jìn)口原料方面，公司地處山東半島，木漿及廢紙等原材料進(jìn)口運(yùn)輸便捷，公司采用國(guó)外供應(yīng)商直接供貨為主，國(guó)內(nèi)代理商供應(yīng)為輔的方法，開(kāi)辟了多條原料供應(yīng)渠道，能夠充分保證生產(chǎn)需要。公司所在地有四大水源，地下水資源豐富，價(jià)格低廉，能夠滿足生產(chǎn)供水需要，資源優(yōu)勢(shì)明顯。
2. 生產(chǎn)管理和成本優(yōu)勢(shì)。公司無(wú)離退休職工，所在農(nóng)村地區(qū)勞動(dòng)力成本低，成本優(yōu)勢(shì)明顯。近年來(lái)，公司為提高產(chǎn)品質(zhì)量和單機(jī)產(chǎn)量、降低生產(chǎn)成本，不斷強(qiáng)化管理，通過(guò)組隊(duì)外出學(xué)習(xí)和請(qǐng)專(zhuān)家授課形式，提高干部的管理水平，近三年公司產(chǎn)品成本穩(wěn)中有降。
3. 區(qū)位及營(yíng)銷(xiāo)優(yōu)勢(shì)。公司地處經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的東部地區(qū)，人口密度大，大型出版社集中，是我國(guó)最大也是最具增長(zhǎng)潛力的紙品消費(fèi)市場(chǎng)之一。經(jīng)過(guò)不斷的積累和開(kāi)拓，公司培養(yǎng)了一支熟悉市場(chǎng)、經(jīng)驗(yàn)豐富的銷(xiāo)售人員隊(duì)伍，以各省省會(huì)和沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)城市為主在全國(guó)30個(gè)城市建立了銷(xiāo)售辦事處，銷(xiāo)售區(qū)域遍及全國(guó)。憑借良好的產(chǎn)品質(zhì)量、成本優(yōu)勢(shì)和優(yōu)質(zhì)、誠(chéng)信的服務(wù)，公司客戶穩(wěn)定，主要為大型出版社和各省市印刷物資公司，信用高、風(fēng)險(xiǎn)小。
4. 公司擁有的專(zhuān)利有卷筒紙彩色封頭包裝技術(shù)(專(zhuān)利號(hào)：ZL01335588.0)及造紙機(jī)穩(wěn)壓干燥設(shè)備技術(shù)(專(zhuān)利號(hào)：ZL01262363.6)；2003年12月1日，公司向國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局申請(qǐng)：改進(jìn)的回收白泥工藝及其在中性施膠紙生產(chǎn)中的應(yīng)用、草木原料原料連續(xù)和間歇蒸煮混合制漿造紙工藝、礦物纖維在造紙工藝中的應(yīng)用、色紙生產(chǎn)新工藝、草木原料木聚糖酶制漿方法、造紙漂液生產(chǎn)裝置、造紙廢水過(guò)濾裝置、紙漿過(guò)濾用旋翼篩、造紙黑液儲(chǔ)罐消泡裝置等9項(xiàng)發(fā)明專(zhuān)利，已被國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局受理。公司擁有的非專(zhuān)利技術(shù)有：四段漂麥草、蘆葦制漿技術(shù)，干濕法備料連蒸連煮技術(shù)，DCS控制麥草制漿堿回收技術(shù)，生物化學(xué)法中段水處理技術(shù)等。
5. 公司所處的造紙行業(yè)是市場(chǎng)化、國(guó)際化程度較高的一般競(jìng)爭(zhēng)性加工工業(yè)。公司主導(dǎo)產(chǎn)品書(shū)寫(xiě)紙占公司總銷(xiāo)量的50％以上，2002年書(shū)寫(xiě)紙的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率為6．25％，排名全國(guó)第二位。
6. 公司應(yīng)收賬款主要是集中在1年以內(nèi)的正常應(yīng)收款項(xiàng)，公司自身具有良好的銷(xiāo)售模式和完善的回款控制制度，從其歷年實(shí)際執(zhí)行情況看應(yīng)收賬款發(fā)生壞賬的可能性很小，近三年公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為4．68、7．48、8．50,處于正常水平并不斷提高。存貨主要是為生產(chǎn)儲(chǔ)存的草料、木漿等原材料，存貨中產(chǎn)成品比重不大，近三年公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為3．48、3．68、4．57,處于正常水平。
7. 本次募集資金投資20萬(wàn)噸高檔包裝紙板項(xiàng)目，生產(chǎn)市場(chǎng)前景廣闊、高附加值的涂布白紙板和涂布白卡紙。若該項(xiàng)目如期完成并順利達(dá)產(chǎn)，公司紙和紙板實(shí)際生產(chǎn)能力總計(jì)將達(dá)到47．4萬(wàn)噸，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更趨合理；并預(yù)計(jì)可年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入113,417萬(wàn)元，利潤(rùn)總額17,095萬(wàn)元，為公司提供了新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，增強(qiáng)公司的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，保證公司未來(lái)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。
本次上市前公司前十大股東持股情況
序號(hào) 股東名稱(chēng) 持股數(shù)(萬(wàn)股) 持股比例(%)
1 淄博博匯實(shí)業(yè)有限公司 7,800.0000 43.33
2 青島海光生物工程技術(shù)有限公司 1,500.0000 8.33
3 將軍投資管理有限公司 900.0000 5.00
4 淄博馳騁商貿(mào)有限公司 500.0000 2.78
5 淄博輕工機(jī)械股份有限公司 300.0000 1.67
6 宏源證券 91.3251 0.51
7 南方證券 53.5000 0.30
8 銀豐基金 14.7000 0.08
9 招商股票 9.2000 0.05
10 寶康消費(fèi) 8.0000 0.04
募資投向：
20萬(wàn)噸高檔包裝紙板工程。項(xiàng)目總投資為94,864．00萬(wàn)元。該項(xiàng)目產(chǎn)品為10萬(wàn)噸涂布白紙板和10萬(wàn)噸涂布白卡紙，該類(lèi)產(chǎn)品為原國(guó)家輕工業(yè)總會(huì)對(duì)造紙技術(shù)提出十種急待開(kāi)發(fā)的新品種之一，也是國(guó)家輕工局列入外商投資導(dǎo)向中鼓勵(lì)投資的項(xiàng)目。依據(jù)項(xiàng)目可行性研究報(bào)告，若本次募集資金投資項(xiàng)目順利完成并如期達(dá)成后，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目可年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入113,417萬(wàn)元，利潤(rùn)總額17,095萬(wàn)元。本公司從2001年10月開(kāi)始進(jìn)行項(xiàng)目前期準(zhǔn)備及工程施工，截至2003年12月31日，已累計(jì)投入39,545．42萬(wàn)元，完成項(xiàng)目總投資的41．69％。目前，土建施工工作已基本完成，訂購(gòu)了設(shè)備并支付了部分設(shè)備款。
紙業(yè)板塊同行比較：(剔除市盈率過(guò)百明顯失真的股票福建南紙、青山紙業(yè)、新疆天宏)
公司名稱(chēng) 總股本(萬(wàn)) 流通股本(萬(wàn)) 一季每股收益(元)4日收盤(pán)價(jià)(元)市盈率
山鷹紙業(yè) 16607 6557 0.05 6.85 34
民豐特紙 26340 8840 0.06 10.04 42
美利紙業(yè) 13200 6500 0.09 7.32 20
華泰股份 30025 18041 0.18 11.41 16
宜賓紙業(yè) 10530 3354 0.03 6.90 58
恒豐紙業(yè) 14000 6000 0.16 10.72 17
晨鳴紙業(yè) 89772 23600 0.15 11.23 19
岳陽(yáng)紙業(yè) 17986 8000 0.27(年) 8.29 31
平均 30
近期上市流股本相近次新股比較: 9家
公司名稱(chēng) 總股本 流通股本 一季每股收益 4日收盤(pán)價(jià) 市盈率
鳳竹紡織 17000 6000 0.03 7.12 59
郴電國(guó)際 21026 7000 0.04 11.48 72
好當(dāng)家 18000 6000 0.04 9.97 62
浦東建設(shè) 22600 8000 0.02 8.66 108
六國(guó)化工 18800 8000 0.04 7.77 49
華發(fā)股份 20000 6000 0.04 9.59 60
海越股份 19800 6000 0.04 9.10 57
風(fēng)神股份 25500 7500 0.08 8.05 25
貴繩股份 16437 7000 0.25(年) 8.95 36
平均 6833 8.97 45
流通股本在7000萬(wàn)左右的上市公司比較: 9家
公司名稱(chēng) 流通股本 一季每股收益 4日收盤(pán)價(jià) 市盈率
黃海股份 7200 0.02 6.45 81
山東藥玻 7200 0.09 9.13 25
北人股份 7200 0.07 6.40 23
首旅股份 7000 0.05 9.18 46
時(shí)代新材 7000 0.08 8.30 26
赤天化 7000 0.14 8.70 16
安泰集團(tuán) 7000 0.17 10.79 16
亞通股份 6985 0.03 7.42 62
浪潮軟件 6870 0.01 10.49 失真剔除
平均 7050 8.54 37
結(jié)論：
1、 博匯紙業(yè)屬造紙類(lèi)行業(yè)，截止至4日造紙類(lèi)行業(yè)的平均市盈率為30倍。而博匯紙業(yè)的每股收益為0.36元，故其可比價(jià)格為10.8元。該板塊中有一家岳陽(yáng)紙業(yè)為前幾天上市的次新股，博匯紙業(yè)7000萬(wàn)的流通股本比岳陽(yáng)紙業(yè)8000萬(wàn)的流通股本占優(yōu)，2003年0.36元的業(yè)績(jī)比岳陽(yáng)紙業(yè)的0.27元占優(yōu)，故博匯紙業(yè)的定價(jià)要高于岳陽(yáng)紙業(yè)的4日收盤(pán)價(jià)8.29元。
2、 外在紙業(yè)板塊中，我們發(fā)現(xiàn)博匯紙業(yè)的流通股本、業(yè)績(jī)與恒豐紙業(yè)和民豐特紙最為接近，且其相前數(shù)據(jù)介于恒豐紙業(yè)與民豐特紙之間。而民豐特紙和恒豐紙業(yè)在4日收盤(pán)價(jià)為10.04和10.72元，故博匯紙業(yè)的定價(jià)也應(yīng)位于二者之間。
3、 兩市流通股本在7000萬(wàn)的價(jià)值中樞比較來(lái)看，次新股的平均價(jià)值中樞為8.97元，老股的平均價(jià)值中樞為8.54元。
4、 以上比較來(lái)看，博匯紙業(yè)的二級(jí)市場(chǎng)定位并不會(huì)太高，但我們吃驚地發(fā)現(xiàn)該股的發(fā)行價(jià)格竟然達(dá)到了11.2元，難道說(shuō)它將來(lái)在二級(jí)市場(chǎng)的定位比發(fā)行價(jià)還要低嗎？這可是我們多長(zhǎng)時(shí)間也沒(méi)看到的現(xiàn)象啊！
5、 慮到目前還沒(méi)有新股上市首日就跌破發(fā)行價(jià)格，故我們只好在兩市中尋找同流通股本價(jià)格最高的股票，在7000萬(wàn)流通股本的老股中我們找到了一家--安泰集團(tuán)(其一季季報(bào)為0.17元)，其4日收盤(pán)價(jià)為10.79元；在7000萬(wàn)流通股本的次新股中我們找到了一家電力能源類(lèi)股票--郴電國(guó)際，其4日收盤(pán)價(jià)為11.48元。在造紙類(lèi)股票中價(jià)格最高的是華泰股份，其4日收盤(pán)價(jià)為11.41元。
6、 慮到博匯紙業(yè)為了盡大可能的圈錢(qián)，極力提高了發(fā)行價(jià)格給我們的新股定價(jià)帶來(lái)了較高的難度。故綜合比較，該股的定價(jià)可能在11.5—12.5元之間。
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