玖龍紙業(yè)(2689)06年度(截至6月底止)全年純利大幅增長(zhǎng)3.53倍至13.5億元(人民幣，下同)。除去首次公開(kāi)招股時(shí)超額認(rèn)購(gòu)所產(chǎn)生的1.17億元利息收入，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利達(dá)12.6億元，優(yōu)于我們10.9億元的預(yù)期，也優(yōu)于公司在招股說(shuō)明書(shū)中承諾的10.5億元。業(yè)績(jī)中可喜的方面在于公司經(jīng)營(yíng)效率大幅改善公司毛利率和息稅折舊前利潤(rùn)率分別提高7%和10.7%。
箱板紙銷(xiāo)量增長(zhǎng)75%，帶動(dòng)公司銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)64%至79億元。期內(nèi)原材料成本下降導(dǎo)致均價(jià)相應(yīng)下滑，不過(guò)后者降幅低于前者，毛利率仍維持在23.5%，高于去年的15.8%，息稅折舊前利潤(rùn)率由14.9%提高至25.6%。06年度經(jīng)營(yíng)成本占銷(xiāo)售收入的比率為81.6%，低于去年的88.9%。06年度公司位于內(nèi)蒙古的紙漿廠(持股55%)銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)50%至2.27億元。
同時(shí)，玖龍已經(jīng)加速07年度產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，產(chǎn)能較原先提高多75萬(wàn)公噸，至535萬(wàn)公噸，投資成本僅3.44億元�？紤]到造紙機(jī)投產(chǎn)時(shí)間可能將略晚于我們預(yù)期，我們將該財(cái)年盈利預(yù)測(cè)小幅下調(diào)7%。盡管如此，在有利的市場(chǎng)環(huán)境下，07年度公司有望再次實(shí)現(xiàn)純利大幅增長(zhǎng)。
玖龍?zhí)岢?8年產(chǎn)能擴(kuò)張初步計(jì)劃。公司計(jì)劃新增箱板紙產(chǎn)能180萬(wàn)公噸，使08年底箱板紙總產(chǎn)能達(dá)到715萬(wàn)公噸�？偼顿Y額42億元，相當(dāng)于每公噸2333元。截至06年6月，公司持有現(xiàn)金約30億元。玖龍最近為一批價(jià)值3.5億美元的無(wú)擔(dān)保設(shè)備簽訂銀團(tuán)貸款。一旦整體產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃開(kāi)始施行，玖龍的凈負(fù)債率將由目前的25%增至50%至60%。由于該計(jì)劃確切執(zhí)行時(shí)間尚未確定，且大部分造紙機(jī)將于09年度而非08年度投產(chǎn)，我們保守估計(jì)，仍維持08年度535萬(wàn)公噸的產(chǎn)能預(yù)測(cè)不變。我們認(rèn)為公司加速產(chǎn)能擴(kuò)張適時(shí)應(yīng)對(duì)內(nèi)地箱板紙供應(yīng)不足的機(jī)遇，而且預(yù)計(jì)這種狀況還將持續(xù)2到3年。根據(jù)美國(guó)信息資源公司統(tǒng)計(jì)資料，07至09年內(nèi)地箱板紙每年的供應(yīng)缺口在120至150萬(wàn)公噸。此先行策略還有利于抑制其他小型競(jìng)爭(zhēng)者產(chǎn)能快速擴(kuò)張。此舉反映了公司管理層敏銳的市場(chǎng)洞察力與反應(yīng)速度，以及通過(guò)資本市場(chǎng)獲得的優(yōu)于同業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債狀況。
考慮到未來(lái)2至3年內(nèi)地箱板紙需求快速增長(zhǎng)以及供應(yīng)持續(xù)不足，我們認(rèn)為盈利增長(zhǎng)前景仍然強(qiáng)勁。得益于積極的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃以及經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)改善，我們預(yù)計(jì)07年度公司利潤(rùn)率將再次實(shí)現(xiàn)不俗增長(zhǎng)。另外，公司也將從人民幣升值中受益匪淺。12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格10.77港元，維持對(duì)該股優(yōu)于大市評(píng)級(jí)。
中銀國(guó)際研究有限公司副總裁白韌
