日前公司公告，擬配股收購懷化木漿廠和原生林基地項目。該項目是公司大股東泰格林集團的主要資產(chǎn)，借此配股機會，泰格林集團將實現(xiàn)整體上市。由于公司掌握大規(guī)模的林漿資源，因此未來業(yè)績將大幅增長，當前股價仍被低估。
事件：
2007年9月17日，岳陽紙業(yè)公布重大事項復牌公告，擬每10股配3股，收購投資額31.7億元的懷化40萬噸漂白硫酸鹽木漿廠以及投資額11.8億元的配套120-210萬畝原料林基地。預計配股價格將超過20元/股，配股數(shù)量1億股左右，募集資金超過20億元。本次配股落實的新增林業(yè)面積為120萬畝，其中60萬畝速生林為集團自有林地，60萬畝為外購林。
評析：
泰格林集團擬借配股整體上市
懷化項目是泰格林紙集團的主要資產(chǎn)，其盈利狀況較好，泰格林紙集團將借此配股機會實現(xiàn)整體上市。懷化項目以馬尾松為原料的針葉漿為主，懷化市森林覆蓋率達65%，是國家建設速生豐產(chǎn)用材林基地的重點地區(qū)。加上本次配股準備注入的120萬畝林地和規(guī)劃中的90萬畝林地，以及懷化項目所具備的轉(zhuǎn)產(chǎn)闊葉漿能力，原料供應基本可以得到保證。未來3年，全球針葉漿新增產(chǎn)能44萬噸，增幅有限，針葉漿價格有望在高位維持。目前針葉漿利潤約800-1500元/噸，不考慮林業(yè)基地的利潤，預計懷化漿廠利潤約3-6億元。懷化漿廠將在2008年3月底建成，試產(chǎn)期4個月，8月份左右建成投產(chǎn)�？紤]到2008年的股本攤薄因素，懷化項目主要增厚2009年及其以后年份的每股收益，每股收益增厚幅度預計為10-30%。
整體上市完善一體化產(chǎn)業(yè)鏈
整體上市完善了岳陽紙業(yè)的制漿品種，擴大了林業(yè)資源面積。憑借其周邊豐富的纖維資源，岳陽紙業(yè)的林業(yè)和制漿產(chǎn)能已經(jīng)在國內(nèi)具備了比較優(yōu)勢。本次整體上市實施完成后，公司(1)造紙產(chǎn)能擴大到130萬噸；(2)漿種覆蓋了廢紙脫墨漿、蘆葦漿、楊木化機漿、楊木化學闊葉漿、松木化學針葉漿，制漿產(chǎn)能擴大到130萬噸。漿種的豐富有利于公司根據(jù)市場變化調(diào)整紙種；(3)擁有至少220萬畝的林地面積。在林業(yè)漲價的大背景下，林業(yè)面積的增加，有利于提高公司長期的盈利能力。
造紙行業(yè)利潤繼續(xù)向上游轉(zhuǎn)移
造紙上游的纖維資源價格繼續(xù)上漲，速生林、針葉漿、闊葉漿、美廢等上游纖維價格均創(chuàng)出近3年來新高。湖南的速生林市場售價已經(jīng)達到600元/立方米，比去年同期的480元/立方米上漲了25%，比去年年底的527元/立方米上漲14%，木材漲價的原因為：(1)國內(nèi)對木材的需求增速超過GDP增速；(2)國家嚴格限制砍伐指標；(3)俄羅斯2009年將把原木出口關(guān)稅提高到80%；(4)印度尼西亞打擊非法伐木業(yè)，其本地最大的兩家制漿企業(yè)APP和APRIL都無法獲得充足的木材供應。
受益于紙漿資源
岳陽紙業(yè)的蘆葦漿和楊木資源將從當前的文化紙漲價中獲益。本輪文化紙漲價的受益方為擁有草漿、蘆葦漿或楊木資源的企業(yè)，沒有上游資源的公司從文化紙漲價中獲益不多。文化紙分為低檔、中檔和高檔三種，低檔文化紙指用于練習本的書寫紙，纖維原料的重量構(gòu)成為17%針葉漿、68%麥草漿，目前單價為5800元/噸，比去年同期漲價450元/噸，扣除針葉漿價格上漲因素之后的實際漲幅約300元/噸，毛利率上升6%。中檔文化紙指用于書本和雜志的混漿雙膠紙，纖維原料的重量構(gòu)成為40%針葉漿、30%麥草漿或蘆葦漿、10%的楊木機械漿，目前單價為6600元/噸，比去年同期漲價450元/噸，扣除針葉漿和楊木價格上漲因素之后的實際漲幅約200元/噸，毛利率上升4%。高檔文化紙指用于復印紙和雜志紙的全木漿雙膠紙，纖維原料的重量構(gòu)成為15%針葉漿、60%闊葉漿，目前單價為7100元/噸，比去年同期漲價300元/噸，扣除針葉漿和闊葉漿價格上漲因素之后的實際漲幅約50元/噸，毛利率上升1%。銅版紙也屬于文化紙，主要用于雜志，纖維原料的重量構(gòu)成為15%針葉漿、35%闊葉漿、7%楊木機械漿，目前單價為7100元/噸，比去年同期漲價500元/噸，扣除針葉漿、闊葉漿和楊木價格上漲因素之后的實際漲幅約50元/噸，毛利率上升1%。
排污標準提高促進龍頭發(fā)展
COD排放標準的日益嚴格，提高了岳陽紙業(yè)未來的蘆葦和楊木價值。纖維原料中的硅含量越低，制漿中的化學需氧量COD污染排放量也越低。草漿、蘆葦漿和楊木漿是污染程度依次遞減的纖維原料。一些敏感地區(qū)如淮河流域、南水北調(diào)工程所在地將COD污染排放量限制在COD<100mg/L，這直接導致了相關(guān)地區(qū)草漿產(chǎn)能的關(guān)閉。雖然目前大部分地區(qū)的COD污染排放量限制為COD<250mg/L，但根據(jù)山東省地方標準_造紙工業(yè)水污染物排放標準(DB37/336-2003)以及河南省地方標準_造紙工業(yè)水污染物排放標準(DB41/389-2004)，山東和河南將分別在2010年和2011年將草漿的COD污染排放量限制在150mg/L。環(huán)保標準的日益嚴格，將最終導致草漿產(chǎn)能的關(guān)閉，從而提高了蘆葦和楊木的價值。
盈利預測和投資建議
假設公司2008年完成配股；公司文化紙的毛利率維持在19%；林業(yè)價格2008和2009年上漲幅度均為10%，2009年之后年漲幅為3%。預計配股完成后，岳陽紙業(yè)2007、2008年業(yè)績分別為0.66、1.30元/股，2009年業(yè)績?yōu)?.20-2.60元/股。由于其利潤的50%來自速生林，公司長期合理市盈率為25倍，目標價55～65元。繼續(xù)維持“買入”的投資評級。
