1 利潤增速遠(yuǎn)超收入增速
今年1至5月份，我國造紙業(yè)延續(xù)了07年的快速發(fā)展，全行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入與利潤總額均實(shí)現(xiàn)了大幅增長，其中主營業(yè)務(wù)收入達(dá)到1753.28億元，同比增長了26.44%，增速較07年同期的22.89%增加了3.55個(gè)百分點(diǎn)；利潤總額達(dá)到105.07億元，同比增長了63%，增速比去年同期的40.96%大增了22個(gè)百分點(diǎn)。收入的增長主要是因?yàn)楫a(chǎn)銷量的增長以及產(chǎn)品價(jià)格的大幅提升，“漲價(jià)”是上半年業(yè)內(nèi)討論最多的一個(gè)詞，各類紙種價(jià)格在上半年都經(jīng)歷了不同幅度的上漲。此外，對(duì)比行業(yè)收入增速與利潤增速我們可以看出，利潤總額增速遠(yuǎn)高于收入增速，這反映了行業(yè)整體毛利率的提升。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，截止今年5月，造紙業(yè)總體毛利率為13.27%，同比增加了0.9個(gè)百分點(diǎn)。毛利率的變化主要受成本與產(chǎn)品價(jià)格之間的關(guān)系影響，雖然07年下半年以來，原材料價(jià)格出現(xiàn)了大幅上漲，但由于受國家節(jié)能減排政策逐步落實(shí)的影響，大批落后產(chǎn)能被關(guān)閉，市場供給得到有效地控制，大多數(shù)紙品價(jià)格上漲均能覆蓋成本價(jià)格的上漲，行業(yè)整體毛利率也因此得到提升。
從以上數(shù)據(jù)可以看出，造紙業(yè)正處于景氣上升周期之中，供需缺口造成的偏緊供求形勢以及成本上漲的推動(dòng)作用是造成這一現(xiàn)象的主要原因，我們認(rèn)為，景氣能否持續(xù)取決于紙品未來的供需形勢。
2 紙品價(jià)格大幅上漲
各類紙品價(jià)格延續(xù)了07年下半年以來的上漲趨勢，在今年上半年，所有紙種價(jià)格均出現(xiàn)了不同程度的上漲，上漲的幅度同比去年二季度均在10%以上。我們認(rèn)為，對(duì)于不同的紙種，由于供需形勢及成本結(jié)構(gòu)不一樣，因此對(duì)漲價(jià)應(yīng)進(jìn)行區(qū)別對(duì)待。在今年四月以前，箱板紙價(jià)格的漲幅一直是小于原材料價(jià)格漲幅的，其價(jià)格的上漲主要表現(xiàn)為成本推動(dòng)型，相關(guān)箱板紙生產(chǎn)企業(yè)的盈利能力并沒有隨紙價(jià)的上漲而提高，這可以從相關(guān)生產(chǎn)企業(yè)的中期報(bào)告中獲得證實(shí)。新聞紙近期的大幅提價(jià)，主要原因是部分廠商限產(chǎn)以及奧運(yùn)需求的刺激，供求出現(xiàn)了短期失衡所致。銅版紙受國內(nèi)需求及出口的增長保持了較好的景氣度，目前價(jià)格較去年同期上漲了約12.5%。白卡紙由于國內(nèi)產(chǎn)能比較集中，且近期新增產(chǎn)能有限，因此產(chǎn)商議價(jià)能力較強(qiáng)，白卡紙同比上漲了13.6%，漲價(jià)主要表現(xiàn)為需求拉動(dòng)型。文化紙是關(guān)閉小紙廠最受益的紙種，關(guān)停產(chǎn)能中有250萬噸為低檔文化紙，約占目前低檔文化紙產(chǎn)能的45%，產(chǎn)能的退出使低檔文化紙供不應(yīng)求而漲價(jià)，這造成了低檔文化紙與高檔文化紙之間價(jià)差縮小，間接改善了高檔文化紙的需求，因此文化紙的漲價(jià)體現(xiàn)為需求拉動(dòng)型。從供需的角度來看，目前子紙種景氣度排序依次為：文化紙、白卡紙、銅版紙、新聞紙、箱板紙。
對(duì)于成本推動(dòng)型漲價(jià)的箱板紙而言，隨著近期原材料舊箱板紙價(jià)格的回落，箱板紙價(jià)格已開始回落，下半年箱板紙價(jià)格的走勢得看原材料廢紙的價(jià)格走勢。對(duì)于新聞紙而言，隨著奧運(yùn)短期需求高峰的退去，價(jià)格有望有所回落，而對(duì)于市場需求旺盛的文化紙，由于供給短期內(nèi)無法放大，我們認(rèn)為繼續(xù)維持上漲趨勢的可能性大。
3 原材料價(jià)格高位運(yùn)行
目前我國造紙業(yè)原材料木漿及廢紙主要依賴進(jìn)口，其中銅版紙、白卡紙及文化紙主要采用進(jìn)口木漿為原料，新聞紙主要以舊新聞紙(美廢8#)為原料，箱板紙主要以舊紙箱(美廢11#)為原料。
從20002年開始，國際木漿價(jià)格便處于上漲的趨勢之中，推動(dòng)木漿價(jià)格持續(xù)上漲的主要因素是偏緊的供求關(guān)系、成本的上漲以及美元的持續(xù)貶值。06年以來，隨著巴西、印尼、俄羅斯等國新建木漿生產(chǎn)線的相繼投產(chǎn)，國際商品漿的供求關(guān)系正不斷得到改善，木漿價(jià)格進(jìn)一步上漲的動(dòng)力正在減弱。
今年1-6月份，由于美元的持續(xù)下跌，以美元計(jì)價(jià)的國際木漿價(jià)格與以歐元計(jì)價(jià)的國際木漿價(jià)格走勢出現(xiàn)了較大的分化，以美元標(biāo)價(jià)的木漿價(jià)格有所上升，而以歐元標(biāo)價(jià)的價(jià)格基本平穩(wěn)，針葉漿價(jià)格甚至有所下滑。我們認(rèn)為美元標(biāo)價(jià)的木漿價(jià)格存在一定程度的失真，漿價(jià)的上漲更多反映的是美元的貶值，國際木漿的實(shí)際價(jià)格在今年上半年走勢基本平穩(wěn)。我們認(rèn)為08年下半年國際木漿貿(mào)易價(jià)格仍將保持平穩(wěn)，大幅上漲或下滑的可能性都不大。支持漿價(jià)不滑落的主要因素是國際木材價(jià)格，主要原因是木材出口大國俄羅斯正不斷提高其原木出口關(guān)稅，經(jīng)過多次調(diào)整，目前俄羅斯原木出口關(guān)稅已升至25%，且每立方米不低于15歐元；到2009年1月，還將升至80%，且每立方米不低于50歐元。不斷提高的出口關(guān)稅將在一定程度上提高全球木漿的生產(chǎn)成本，對(duì)國際木漿價(jià)格形成有力的支撐。
廢紙方面，舊新聞紙(美廢8#)和舊箱板紙(美廢11#)的價(jià)格在1季度均出現(xiàn)過一次明顯上漲，漲幅在15%-20%，進(jìn)入2季度，兩者的走勢卻截然不同，舊新聞紙受中國廠商旺盛需求的影響，價(jià)格在六月初急速上漲了約50美元/噸，目前依然穩(wěn)定在290美元/噸以上；而舊箱板紙受各大廢紙供應(yīng)商庫存充足的影響，價(jià)格出現(xiàn)了小幅下跌，但價(jià)格依然穩(wěn)定在240美元/噸左右，高于一季度230美元/噸的價(jià)格水平。
此輪廢紙價(jià)格上漲主要受中國及印度等國需求的增長推動(dòng)所致。以我國為例，從04年至07年末，我國紙及紙板的產(chǎn)量增長了近50%，大量新增產(chǎn)能的投產(chǎn)大大增加了廢紙的需求量，推動(dòng)了廢紙價(jià)格節(jié)節(jié)攀升。另一方面，廢紙供給有限，長期以來，我國國內(nèi)廢紙回收率較低，僅為34%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家70%以上的水平，遠(yuǎn)不能滿足國內(nèi)造紙業(yè)對(duì)廢紙的需求，而美日等發(fā)達(dá)國家的廢紙供應(yīng)量一直較為穩(wěn)定，我國新聞紙業(yè)的快速發(fā)展使得舊新聞紙供不應(yīng)求。此外，海運(yùn)費(fèi)的上漲對(duì)廢紙價(jià)格的上漲也起到了一定推動(dòng)作用。結(jié)合以上分析，我們認(rèn)為下半年廢紙價(jià)格持續(xù)高位運(yùn)行的可能性大，以廢紙為原料的新聞紙及箱板紙生產(chǎn)企業(yè)依然面臨較大的成本壓力。
4 受益環(huán)保力度加大，市場供給得到有效控制
2007年6月，國務(wù)院發(fā)布了《節(jié)能減排綜合性工作方案》。《方案》指出，應(yīng)加大造紙、酒精、味精、檸檬酸等行業(yè)落后生產(chǎn)能力淘汰力度，其中造紙行業(yè)主要淘汰年產(chǎn)3.4萬噸以下草漿生產(chǎn)裝置、年產(chǎn)1.7萬噸以下化學(xué)制漿生產(chǎn)線、排放不達(dá)標(biāo)的年產(chǎn)1萬噸以下以廢紙為原料的紙廠。其中07年淘汰230萬噸，“十一五”期間淘汰落后生產(chǎn)能力650萬噸。
2007年11月，國家發(fā)改委發(fā)布了《造紙產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》，《政策》明確提出了要適度控制紙及紙板項(xiàng)目的建設(shè)，到2010年，紙及紙板新增產(chǎn)能2650萬噸，淘汰現(xiàn)有落后產(chǎn)能650萬噸，有效產(chǎn)能達(dá)到9000萬噸。目前，我國造紙工業(yè)企業(yè)3600家，生產(chǎn)能力約7000萬噸，2010年達(dá)到9000萬噸意味著年均產(chǎn)能增幅應(yīng)在8%左右，略低于GDP年均增速，這一規(guī)劃符合我國造紙行業(yè)發(fā)展的規(guī)律，基本可以保證未來造紙行業(yè)供需平衡。另一方面，《政策》對(duì)新增產(chǎn)能的規(guī)模也做出了具體的規(guī)定，其中新建、擴(kuò)建制漿項(xiàng)目單條生產(chǎn)線起始規(guī)模要求達(dá)到：化學(xué)木漿年產(chǎn)30萬噸、化學(xué)機(jī)械木漿年產(chǎn)10萬噸、化學(xué)竹漿年產(chǎn)10萬噸、非木漿年產(chǎn)5萬噸；新建、擴(kuò)建造紙項(xiàng)目單條生產(chǎn)線起始規(guī)模要求達(dá)到：新聞紙年產(chǎn)30萬噸、文化用紙年產(chǎn)10萬噸、箱紙板和白紙板年產(chǎn)30萬噸、其他紙板項(xiàng)目年產(chǎn)10萬噸。我們認(rèn)為，行業(yè)準(zhǔn)入門檻的提高將提高行業(yè)的集中度，龍頭上市企業(yè)將受益。
以上兩項(xiàng)政策的頒布，對(duì)我國造紙業(yè)的影響是深遠(yuǎn)的，政策通過直接關(guān)停落后產(chǎn)能及產(chǎn)能的規(guī)劃有效的控制了紙業(yè)市場的供給，給整個(gè)行業(yè)走上景氣之路打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)；另一方面，政策通過提高行業(yè)準(zhǔn)入準(zhǔn)則，未來新增產(chǎn)能將主要來自于大型造紙企業(yè)，行業(yè)集中度有望提高，潛在地減小了行業(yè)無序競爭的現(xiàn)象出現(xiàn)，這將提高造紙廠商的議價(jià)能力。與此同時(shí)，隨著社會(huì)的發(fā)展以及人們環(huán)保意識(shí)的加強(qiáng)，可以預(yù)見，環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)是呈逐步提高趨勢的，對(duì)造紙行業(yè)來說，小廠商的生存空間將呈減小趨勢，小廠商的市場空間必將被大廠商取代。這些對(duì)延長整個(gè)行業(yè)的景氣持續(xù)時(shí)間都將起到重要的作用。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅07年下半年就淘汰了450萬噸落后產(chǎn)能，已完成《造紙產(chǎn)業(yè)政策》中提出的至2010年共淘汰落后產(chǎn)能650萬噸目標(biāo)的69%，這組數(shù)據(jù)顯示實(shí)際關(guān)停的力度比計(jì)劃的大，很有可能到2010年末，實(shí)際淘汰的產(chǎn)能要比原計(jì)劃關(guān)閉的產(chǎn)能多，今年上半年的全行業(yè)的景氣情況也顯示了以上政策正在發(fā)揮作用。
5 上市公司業(yè)績?cè)鲩L出現(xiàn)分化
目前，A股共有19家以造紙為主營業(yè)務(wù)的上市公司，除去5家特種紙生產(chǎn)企業(yè)外，已有9家公布了上半年業(yè)績報(bào)告，其中7家凈利潤同比增長，2家凈利潤同比減少；有4家公布了業(yè)績預(yù)報(bào)，其中預(yù)增2家，扭虧2家。從這些數(shù)據(jù)我們可以看出，在整個(gè)行業(yè)景氣的背景下，多數(shù)上市公司的業(yè)績實(shí)現(xiàn)了顯著增長，這主要體現(xiàn)在產(chǎn)品產(chǎn)銷量的增加以及價(jià)格的上漲。
另一方面，由于不同的紙種供需形勢及成本結(jié)構(gòu)不一樣，因此不同的上市公司業(yè)績?cè)鲩L情況及增長幅度也不一樣，博匯紙業(yè)一季報(bào)及半年報(bào)均出現(xiàn)了大幅增長，這主要是因?yàn)槠渲鲗?dǎo)產(chǎn)品文化紙、白卡紙均是目前市場景氣度較高的紙種，前文也已分析過，文化紙、白卡紙價(jià)格上漲主要為需求拉動(dòng)型上漲，紙價(jià)的上漲大大提高了企業(yè)的盈利能力。另一方面，新聞紙及箱板紙的生產(chǎn)企業(yè)形勢就不那么樂觀了，新聞紙的龍頭企業(yè)華泰股份半年報(bào)顯示，雖然公司上半年?duì)I業(yè)收入同比增長了14.24%，凈利潤同比增長了12.58%，但利潤的增幅要小于收入的增幅，主要原因是其主營產(chǎn)品新聞紙毛利率同比下滑了2個(gè)百分點(diǎn)所致。在二季度以前，新聞紙價(jià)格的漲幅曾一度落后成本的漲幅，但是隨著眾多小廠的關(guān)閉以及大廠的轉(zhuǎn)產(chǎn)，再加上奧運(yùn)造成的短期需求高峰刺激，新聞紙?jiān)诙径扔纸?jīng)歷了一次集中提價(jià)，這次提價(jià)使新聞紙的毛利率有了一定的提升，這可以從華泰股份的半年報(bào)看出這點(diǎn)，公司上半年的毛利與07年的19.09%相比已提升了0.78個(gè)百分點(diǎn)。箱板紙的生產(chǎn)企業(yè)也面臨類似的境地，景興紙業(yè)一季報(bào)及半年報(bào)凈利潤同比均出現(xiàn)下滑，其原因一方面是原材料價(jià)格大幅上漲，另一方面是箱板紙市場出現(xiàn)供大于求所致。
