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導(dǎo)語(yǔ)：2019年2月28日，來(lái)自廣東中山的的天晟集團(tuán)控股有限公司(以下簡(jiǎn)稱“天晟集團(tuán)”)向港交所遞交招股書，擬在香港主板上市。天晟集團(tuán)是一家在廣東省內(nèi)從事生產(chǎn)及銷售瓦楞紙板的制造商，公司的主要的原紙料供應(yīng)商是國(guó)內(nèi)兩大造紙巨頭，即玖龍紙業(yè)、理文造紙。這家公司到底什么來(lái)頭？ 
深耕廣東市場(chǎng)，主營(yíng)雙層瓦楞紙板 天晟集團(tuán)源于廣東省中山市，常年深耕廣東省瓦楞紙板市場(chǎng)。自2011年5月開(kāi)始生產(chǎn)以來(lái)，公司已于瓦楞紙板生產(chǎn)方面累積逾七年經(jīng)驗(yàn)。根據(jù)行業(yè)報(bào)告，公司為廣東省（市場(chǎng)份額為1.5%）的五大瓦楞紙板制造商。招股書顯示，天晟集團(tuán)的控股股東為黃天水先生，他持有天晟集團(tuán)100%的股份。 
公司于廣東省中山市及鶴山市各設(shè)有一座生產(chǎn)工廠，其中，中山工廠地面面積為43996.6平方米，于2011年開(kāi)始運(yùn)作；鶴山工廠地面面積為40050平方米，于2015年開(kāi)始運(yùn)作。兩座生產(chǎn)工廠均能生產(chǎn)不同類別的瓦楞紙板。目前，公司合共擁有兩條2.2米生產(chǎn)線及六條1.8米生產(chǎn)線，總設(shè)計(jì)年產(chǎn)能超過(guò)380百萬(wàn)平方米（即3.8億平方米）。 公司擁有超過(guò)650名客戶，大部分客戶主要分布在廣東省省內(nèi)，如中山、珠海、東莞、佛山(包括順德區(qū))、江門(包括新會(huì)區(qū))、開(kāi)平及廣州等。公司生產(chǎn)的瓦楞紙板主要服務(wù)于多個(gè)行業(yè)(包括電器、食品、印刷材料、家具、玩具及金屬零件)作包裝及運(yùn)輸用途。 公司生產(chǎn)三種瓦楞紙板，即雙層、單層及單面，由瓦楞芯紙及掛面紙組成。公司生產(chǎn)的雙層及單層瓦楞紙板的最大寬度可達(dá)2.2米，生產(chǎn)的單面瓦楞紙板的最大寬度可達(dá)1.8米。 
按照天晟集團(tuán)生產(chǎn)的瓦楞紙板產(chǎn)品分類(如下圖)，公司主要收入來(lái)源是雙層瓦楞紙板。截至2018年前三季度，公司近三年的雙層瓦楞紙板收入占總營(yíng)業(yè)收入比重均值為78.6%。 
營(yíng)收、凈利增速不一，毛利率持續(xù)下滑 從公司營(yíng)業(yè)收入上看(如下圖)，天晟集團(tuán)的營(yíng)業(yè)收入增速大起大落，營(yíng)業(yè)收入從2016年的6.98億元增至2017年的9.79億元，同比增速為40.35%；而2018年前三季度營(yíng)收同比增速放緩為8.42%。 
截至2018年前三季度，天晟集團(tuán)的歸屬股東凈利潤(rùn)出現(xiàn)連續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。公司的歸屬股東凈利潤(rùn)從2016年的0.38億元下滑至2018年前三季度的0.14億元。歸屬股東凈利潤(rùn)收入年年走低的原因，不外乎受期間內(nèi)原材料成本價(jià)格上漲影響。 截止2018年9月30日，生產(chǎn)瓦楞紙板所需的原紙的平均成本由2016年的1434.9元/千平方米上漲至2018年9月份的2402元/千平方米，期間內(nèi)價(jià)格漲幅達(dá)67.4%。 
原料紙價(jià)格的上漲，導(dǎo)致低毛利的瓦楞紙板市場(chǎng)利潤(rùn)空間進(jìn)一步被壓縮。因此，囊括天晟集團(tuán)在內(nèi)瓦楞紙板制造商，利潤(rùn)也隨著原料紙市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)而波動(dòng)。 利潤(rùn)空間收窄，天晟集團(tuán)的近三年的盈利能力指標(biāo)走勢(shì)都不好看(如下圖)。截至2018年前三季度，公司的毛利率從2016年的13.20%下滑至2018年前三季度的8.40%；公司核心的凈利率從2016年的5.40%下滑至2018年前三季度的1.90%。 
值得注意的是，天晟集團(tuán)凈利潤(rùn)持續(xù)下滑，公司的償債能力在提升。截至2018年前三季度，公司的資產(chǎn)負(fù)債率從2016年的103.70%下降至2018年的58.10%，基本處于行業(yè)平均水準(zhǔn)。另外，在資產(chǎn)負(fù)債率走低之際，公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流也在增強(qiáng)。據(jù)招股書顯示，截至2016年—2018年前三季度，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別為0.36億元、0.14億元及0.42億元。 發(fā)展中的“�！迸c“機(jī)” 瓦楞紙板是瓦楞紙箱包裝產(chǎn)品的主要原料。瓦楞紙箱包裝市場(chǎng)的發(fā)展直接影響并推動(dòng)瓦楞紙板市場(chǎng)的增長(zhǎng)。 廣東省作為全國(guó)主要紙包裝制造省份之一，2017年的消耗水平約占中國(guó)紙包裝市場(chǎng)產(chǎn)品的40%。過(guò)往，2013年—2017年紙包裝總消耗品量的復(fù)合年增長(zhǎng)率為5.4%，瓦楞紙箱包裝產(chǎn)品占廣東省總消耗量的26%。 據(jù)弗若斯特沙利文行業(yè)報(bào)告顯示，基于對(duì)瓦楞紙板制造市場(chǎng)的未來(lái)經(jīng)濟(jì)及下游產(chǎn)業(yè)主要發(fā)展的積極展望，瓦楞紙板制造業(yè)將不斷擴(kuò)大。 
就消耗量而言，廣東省瓦楞紙板市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)于2018年—2022年間以3.6%的年復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，將于2022年將達(dá)到272億平方米。就收益而言，廣東省瓦楞紙板市場(chǎng)規(guī)模預(yù)期將于2018年—2022年以4.1%的年復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，將于2022年達(dá)到895億元。 另外，廣東省瓦楞紙箱包裝的消耗量預(yù)期將2018年1310萬(wàn)噸增加至2022年的1510萬(wàn)噸，復(fù)合年增長(zhǎng)率約為3.7%。 作為廣東省瓦楞紙板市場(chǎng)主要的制造商，天晟集團(tuán)可依托廣東省瓦楞紙板市場(chǎng)規(guī)模的不斷壯大，進(jìn)而擴(kuò)增市場(chǎng)份額的同時(shí)，間接提升公司的盈利能力。 雖然，行業(yè)發(fā)展前景向好，但廣東省整體瓦楞紙板市場(chǎng)是一個(gè)高度分散的行業(yè)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力也不容小視。廣東省瓦楞紙板市場(chǎng)截至2017年12月31日，在廣東省內(nèi)約有300家瓦楞紙板供應(yīng)商。其中前10大供應(yīng)商市場(chǎng)份額僅占總規(guī)模的17.6%，剩余82.4%市場(chǎng)份額分散至大大小小瓦楞紙板供應(yīng)商。根據(jù)招股書獲悉，按2017年收益計(jì)算，天晟集團(tuán)在瓦楞紙板市場(chǎng)中排名第五，在廣東省的市場(chǎng)占有率僅為1.5%。 
結(jié)語(yǔ)：赴港上市——資本密集型中小企業(yè)的“夢(mèng)想” 從當(dāng)下瓦楞紙板市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)及利潤(rùn)空間上看，天晟集團(tuán)不管是想通過(guò)擴(kuò)展產(chǎn)能搶占市場(chǎng)份額，還是通過(guò)提升瓦楞紙板工藝技術(shù)，進(jìn)而提升公司的盈利能力，都是需要嫁接在“錢”的基礎(chǔ)上。 造紙業(yè)本身就是一個(gè)資本密集型的產(chǎn)業(yè)，擴(kuò)產(chǎn)或者提升工藝技術(shù)，前期的投入費(fèi)用是非常巨大的，如生產(chǎn)設(shè)施、廠房建設(shè)及土地收購(gòu)?fù)度氲取?/p> 作為中小型民營(yíng)企業(yè)想通過(guò)銀行借款等融資擴(kuò)產(chǎn)來(lái)強(qiáng)占市場(chǎng)份額是非常困難；而借助港交所這個(gè)國(guó)際化大舞臺(tái)，不僅可獲得低廉的融資成本的機(jī)會(huì)，更可通過(guò)資本的力量，讓企業(yè)從單一盈利模式改造為多元化盈利模式。 因此，囊括天晟集團(tuán)在內(nèi)的資本密集型中小型企業(yè)，赴港上市就成為他們心中的“夢(mèng)想”。
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