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我們對(duì)造紙行業(yè)2021年年報(bào)及2022年一季報(bào)進(jìn)行復(fù)盤(pán)與展望，以木漿系、廢紙系為劃分依據(jù)，詳細(xì)闡述不同細(xì)分行業(yè)近一年來(lái)的供需格局演變以及未來(lái)發(fā)展前景，并綜合上述討論給出投資建議。 木漿系：盈利觸底，行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化，外需增長(zhǎng)亮眼。 收入端：22Q1外需增長(zhǎng)強(qiáng)勁+內(nèi)需旺季，供需格局邊際改善，且漿價(jià)走高支撐紙價(jià)，營(yíng)收高增；利潤(rùn)端：22Q1能源壓力邊際緩解，判斷行業(yè)盈利21Q4觸底；中長(zhǎng)期來(lái)看，行業(yè)集中度持續(xù)優(yōu)化，具備自有漿線及業(yè)務(wù)多發(fā)展的規(guī)模紙企有望長(zhǎng)期受益。 特種紙：產(chǎn)能推進(jìn)營(yíng)收高增，降本提效增厚利潤(rùn)。收入端：紙企高景氣周期內(nèi)釋放產(chǎn)能推動(dòng)營(yíng)收高增，提價(jià)傳導(dǎo)順利對(duì)沖成本上漲壓力；利潤(rùn)端：木漿及能源成本管控將顯著增厚利潤(rùn)，漿價(jià)方面，除利用常規(guī)手段(長(zhǎng)協(xié)鎖價(jià)、木漿貿(mào)易等)平抑木漿成本外，投建自有漿線將長(zhǎng)期提升紙企盈利。能源方面：規(guī)劃產(chǎn)能充分發(fā)揮區(qū)位優(yōu)勢(shì)，通過(guò)熱電聯(lián)產(chǎn)等多種方式實(shí)現(xiàn)能耗節(jié)約。 生活紙：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，成本上漲盈利承壓。生活用紙行業(yè)產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，紙企提價(jià)受阻，費(fèi)用投放增加；此外疊加成本端壓力上漲，行業(yè)盈利收縮，毛利率下滑。 廢紙系：靜待供需邊際改善。營(yíng)收穩(wěn)健，21Q4至今盈利承壓。需求端： 出口壓力增大，國(guó)內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)及消費(fèi)端面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，內(nèi)外銷(xiāo)均處于低迷狀態(tài)；供給端：行業(yè)產(chǎn)能利用率較低，當(dāng)前箱瓦紙社會(huì)庫(kù)存較高(超過(guò)近五年的3/4分位)。靜待供需邊際改善。 投資建議及推薦標(biāo)的。我們預(yù)計(jì)漿價(jià)短期仍將維持堅(jiān)挺，但考慮內(nèi)需步入淡季后增速放緩，漿價(jià)再次大漲可能性較小。22H2起隨海內(nèi)外闊葉漿陸續(xù)投產(chǎn)，漿價(jià)或有松動(dòng)，紙企成本壓力有望得到邊際緩解；需求方面，內(nèi)需步入淡季需求增速放緩，高價(jià)漿使用逐漸反映至成本，紙價(jià)傳導(dǎo)有限，行業(yè)盈利空間收縮；建議關(guān)注漿紙系外銷(xiāo)高增帶來(lái)行業(yè)邊際提振，歐洲漿紙生產(chǎn)承壓將利好國(guó)內(nèi)紙張出口。 投資建議：漿價(jià)短期堅(jiān)挺利好具備自有漿線或木漿庫(kù)存管理能力較強(qiáng)的規(guī)模紙企，行業(yè)格局有望進(jìn)一步優(yōu)化。推薦具備自有漿線，且多化發(fā)展的綜合性龍頭紙企太陽(yáng)紙業(yè)，建議關(guān)注博匯紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)。 此外，建議關(guān)注若漿價(jià)后期松動(dòng)后特紙板塊盈利反彈，推薦供需持續(xù)旺盛，提價(jià)順暢，成本管控能力強(qiáng)的食品卡龍頭企業(yè)五洲特紙，公司短期業(yè)績(jī)兌現(xiàn)確定性強(qiáng)，中長(zhǎng)期自有漿線落地后增厚利潤(rùn)，當(dāng)前股價(jià)及動(dòng)態(tài)估值處于低位，與基本面形成錯(cuò)配，具備極高性?xún)r(jià)比。推薦華旺科技、建議關(guān)注仙鶴股份。 風(fēng)險(xiǎn)提示 原材料價(jià)格大幅上漲、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、匯率波動(dòng)、產(chǎn)能投放不及預(yù)期、疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)。
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