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導(dǎo)語(yǔ)：2017年，山鷹紙業(yè)開(kāi)啟擴(kuò)張之路，2016至2018年間，凈利增長(zhǎng)9倍攀升到32.04億元。然而，好景不長(zhǎng)，受市場(chǎng)形勢(shì)和公司銷(xiāo)售策略影響，原紙銷(xiāo)量和收入略有下滑。隨著包裝紙行業(yè)大洗牌一觸即發(fā)，市場(chǎng)儼然一片“紅海” ，而山鷹紙業(yè)頭頂32.53億元的商譽(yù)值，在未來(lái)的道路中能否殺出將充滿變數(shù)。 山鷹外延并購(gòu)存在高溢價(jià)收購(gòu)現(xiàn)象 商譽(yù)值32.53億元，有減值風(fēng)險(xiǎn) 持續(xù)擴(kuò)張的山鷹紙業(yè)，并沒(méi)有停下腳步。 近日，山鷹紙業(yè)擬募集資金26.56億元用于“愛(ài)拓環(huán)保能源（浙江）有限公司造紙廢棄物資源綜合利用項(xiàng)目”等四個(gè)項(xiàng)目。 另外，在當(dāng)下包裝紙市場(chǎng)趨于飽和的情況下，山鷹紙業(yè)還新投建了“華中山鷹220萬(wàn)噸高檔包裝紙項(xiàng)目一期”“海鹽造紙生產(chǎn)線三期工程”。 據(jù)了解，上述募投項(xiàng)目為山鷹大規(guī)模外延并購(gòu)及新建項(xiàng)目的延伸配套項(xiàng)目。不過(guò)，該公司外延并購(gòu)存在高溢價(jià)收購(gòu)現(xiàn)象，并伴隨著商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)。 證監(jiān)會(huì)反饋意見(jiàn)提出，最近一期末，山鷹紙業(yè)商譽(yù)賬面余額32.53億元，金額較大。 對(duì)上述問(wèn)題，一位上市紙企的高管表示，2016年下半年起紙價(jià)出現(xiàn)逆勢(shì)上漲，山鷹紙業(yè)等龍頭企業(yè)成了這一輪價(jià)格上漲的直接受益者，同時(shí)這也使得國(guó)內(nèi)多家企業(yè)紛紛選擇擴(kuò)張產(chǎn)能。 市場(chǎng)飽和下，尤其在包裝紙行業(yè)擴(kuò)張背景下，使業(yè)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。 山鷹紙業(yè)于2017年開(kāi)啟擴(kuò)張之路 凈利增長(zhǎng)9倍攀升到32.04億元 山鷹紙業(yè)主要從事原紙、紙板及紙箱的生產(chǎn)和銷(xiāo)售、包裝以及國(guó)外廢紙貿(mào)易業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品是原紙、紙制品和再生纖維等。 于2001年12月在上海證券交易所上市。 2016年以來(lái)，隨著國(guó)家環(huán)保力度不斷加大，造紙行業(yè)因環(huán)保問(wèn)題出現(xiàn)停產(chǎn)或限產(chǎn)的中小企業(yè)不斷增加，進(jìn)而釋放了部分市場(chǎng)份額。 而對(duì)于部分公司來(lái)說(shuō)，這也是擴(kuò)張搶市場(chǎng)的良機(jī)。 在此背景下，山鷹紙業(yè)于2017年開(kāi)啟了擴(kuò)張之路。 2017年10月，山鷹紙業(yè)收購(gòu)北歐紙業(yè)100%的股權(quán)，幫助公司進(jìn)入了特種紙細(xì)分領(lǐng)域，增加了防油紙、特種牛皮紙等新紙種，完善了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。 2018年1月，其又收購(gòu)聯(lián)盛紙業(yè)，進(jìn)一步擴(kuò)大了國(guó)內(nèi)區(qū)域布局。 2018年11月18日，山鷹紙業(yè)發(fā)布公告，將于2018年11月21日分別在網(wǎng)上和網(wǎng)下共發(fā)行23億元可轉(zhuǎn)債。募集資金將用于公安縣楊家廠鎮(zhèn)工業(yè)園熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目和年產(chǎn)220萬(wàn)噸高檔包裝紙板項(xiàng)目（三期）。 財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2016年~2018年，山鷹營(yíng)業(yè)收入分別為121.35億元、174.7億元、243.67億元，凈利潤(rùn)分別為3.53億元、20.15億元、32.04億元。 2016年至2018年期間，營(yíng)業(yè)收入從121.35億元增長(zhǎng)到243.67億元，增加了一倍；凈利潤(rùn)從3.53億元攀升到32.04億元，增長(zhǎng)了9倍。 同時(shí)，2017、2018年兩年間，山鷹紙業(yè)先后以20億元、19億元、2.38億元收購(gòu)北歐紙業(yè)、聯(lián)盛紙業(yè)、鳳凰紙業(yè)的100%股權(quán)，共增加商譽(yù)33.18億元。 截至2019年3月31日，公司商譽(yù)賬面價(jià)值為32.53億元，占總資產(chǎn)的8.32%。 對(duì)此，聯(lián)合信用評(píng)級(jí)有限公司表示，山鷹紙業(yè)商譽(yù)規(guī)模較大，若被收購(gòu)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期，公司將面臨一定的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。 不過(guò)，在2018年，聯(lián)盛紙業(yè)的營(yíng)收及凈利潤(rùn)分別為32.40億元、4.00億元，北歐紙業(yè)的營(yíng)收及凈利潤(rùn)分別為23.05億元、2.45億元，這兩家子公司營(yíng)收占合并口徑營(yíng)收總額的22.75%。 市場(chǎng)疲軟 山鷹原紙銷(xiāo)量和收入下滑 然而，好景不長(zhǎng)。 山鷹2019第一季度財(cái)報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入52.16億元，同比減少3.74%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)4.58億元，同比減少24.33%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)3.45億元，同比減少29.54%。 對(duì)此，山鷹紙業(yè)表示，造紙行業(yè)整體景氣度普遍下滑，部分產(chǎn)品價(jià)格同比降低，公司生產(chǎn)所需大宗原材料價(jià)格保持高位震蕩，產(chǎn)品銷(xiāo)售成本同比增長(zhǎng)較快，致使本期利潤(rùn)總額減少。 同時(shí)，山鷹紙業(yè)最近三年及一期（2016年至2019年3月）存貨賬面余額分別為17億元、23.5億元、24.9億元和27.2億元，其中庫(kù)存商品2019年第一季度末賬面余額12.3億元，較2018年末的7.8億元增幅較大。 財(cái)報(bào)顯示，山鷹紙業(yè)2019年第一季度實(shí)現(xiàn)原紙產(chǎn)量115.11萬(wàn)噸，銷(xiāo)量102.09萬(wàn)噸，銷(xiāo)量較同期下降4.34%。 受市場(chǎng)形勢(shì)和公司銷(xiāo)售策略影響，原紙銷(xiāo)量和收入同比略有下滑。 “事實(shí)上，從2018年第四季度開(kāi)始國(guó)內(nèi)紙業(yè)市場(chǎng)確實(shí)出現(xiàn)頹勢(shì)，主要原因在于近期產(chǎn)能同時(shí)釋放及市場(chǎng)需求疲軟。”上述高管人士表示，主要是由于禁止洋垃圾入境政策，導(dǎo)致原材料緊缺，價(jià)格上漲。 而除山鷹紙業(yè)外，博匯紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)及太陽(yáng)紙業(yè)等上市公司的利潤(rùn)均出現(xiàn)較大幅度下滑。 太陽(yáng)紙業(yè)發(fā)布2019年第一季度財(cái)報(bào)顯示，公司凈利潤(rùn)3.8億元，同比下滑38.34%。主要原因是期內(nèi)造紙行業(yè)整體景氣度普遍下滑，部分產(chǎn)品價(jià)格同比降低，公司生產(chǎn)所需大宗原材料價(jià)格保持高位震蕩，產(chǎn)品銷(xiāo)售成本同比增長(zhǎng)較快，致使本期利潤(rùn)總額減少。 包裝紙行業(yè)大洗牌一觸即發(fā) 山鷹競(jìng)爭(zhēng)“紅海” ，合并子公司已達(dá)90多家 截至2018 年底，山鷹紙業(yè)在國(guó)內(nèi)外共擁有9個(gè)造紙基地，其中，國(guó)內(nèi)4個(gè)基地分別位于安徽馬鞍山、浙江嘉興海鹽、湖北荊州公安（尚在建設(shè)中）和福建漳州。截至2019年3月底，山鷹紙業(yè)合并子公司共90多家。 此次，山鷹紙業(yè)擬募集資金26.56億元，用于“愛(ài)拓環(huán)保能源（浙江）有限公司造紙棄物資源綜合利用項(xiàng)目”“公安縣楊家廠鎮(zhèn)工業(yè)園固廢綜合利用項(xiàng)目”“山鷹國(guó)際控股股份公司資源綜合利用發(fā)電項(xiàng)目”以及補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行貸款等4個(gè)項(xiàng)目，以鞏固公司的市場(chǎng)地位，增強(qiáng)盈利能力。 事實(shí)上，越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始從地域間的競(jìng)爭(zhēng)提升到產(chǎn)業(yè)布局規(guī)劃上的競(jìng)爭(zhēng)。 比如，玖龍紙業(yè)已在東莞、太倉(cāng)、重慶、天津、泉州、沈陽(yáng)、唐山、樂(lè)山設(shè)立造紙基地，并在越南建立造紙基地；2018年6月，玖龍紙業(yè)的全資子公司NDPaper與加拿大Catalyst公司達(dá)成協(xié)議，NDPaper以1.75億美元收購(gòu)加拿大Catalyst公司在美國(guó)的兩家制漿造紙廠——緬因州的Rumford工廠和威斯康星州的Biron工廠。 此外，在2016年年中，太陽(yáng)紙業(yè)鄒城基地的兩條福伊特包裝紙生產(chǎn)線相繼投產(chǎn)，總產(chǎn)能近90萬(wàn)噸。2017年，太陽(yáng)紙業(yè)在鄒城基地又上了兩條包裝紙生產(chǎn)線，合計(jì)產(chǎn)能90萬(wàn)噸，待兩臺(tái)紙機(jī)全部達(dá)產(chǎn)后，太陽(yáng)紙業(yè)的包裝紙總產(chǎn)能將達(dá)到180萬(wàn)噸，成為山東省最大的包裝紙生產(chǎn)商。 由于造紙行業(yè)是規(guī)模經(jīng)濟(jì)型，國(guó)內(nèi)在建和擬建設(shè)的造紙項(xiàng)目的產(chǎn)能非常大，整體產(chǎn)能對(duì)造紙行業(yè)的供求關(guān)系構(gòu)成沖擊。目前包裝紙行業(yè)需求疲軟，企業(yè)銷(xiāo)售下滑，加上今年6月末玖龍推出低價(jià)產(chǎn)品，使得市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。 “在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，不是以供給為導(dǎo)向，而是以需求為導(dǎo)向，消費(fèi)是需求的導(dǎo)向�！奔垬I(yè)相關(guān)人士表示，就連帶動(dòng)包裝業(yè)手機(jī)、汽車(chē)核心消費(fèi)品行業(yè)，2019年以來(lái)都出現(xiàn)了不同程度的下滑，紙業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)還會(huì)持續(xù)。 隨著包裝紙行業(yè)大洗牌一觸即發(fā)，市場(chǎng)儼然一片“紅�！� ，山鷹紙業(yè)在未來(lái)的道路中能否殺出將充滿變數(shù)。 對(duì)此，上述高管人士表示，未來(lái)幾年高端包裝紙發(fā)展前景看好，但行業(yè)內(nèi)企業(yè)產(chǎn)能急速擴(kuò)張，加上原有國(guó)外龍頭企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，對(duì)行業(yè)的盈利能力必然帶來(lái)一定影響。 山鷹紙業(yè)公告顯示，其主要依靠廢紙纖維為原材料，對(duì)依靠海內(nèi)外再生纖維銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)和與之配套的物流渠道而進(jìn)行生產(chǎn)，對(duì)于廢紙進(jìn)口政策縮緊的背景下，公司仍然能夠有力保障原材料的供應(yīng)，并且成為首批獲得新政策下廢紙進(jìn)口配額的重點(diǎn)企業(yè)之一。 目前，廢紙和紙漿是造紙業(yè)的主要原材料，隨著行業(yè)發(fā)展的日趨成熟和產(chǎn)能的補(bǔ)短板擴(kuò)大，原材料渠道的競(jìng)爭(zhēng)將成為包裝造紙行業(yè)的焦點(diǎn)。 “今年國(guó)內(nèi)廢紙進(jìn)口量較去年同期大幅下降，使得企業(yè)加大收購(gòu)國(guó)內(nèi)廢紙來(lái)替代進(jìn)口，國(guó)廢需求量的上升使得采購(gòu)價(jià)格一路攀升。同時(shí)，國(guó)廢多次回收質(zhì)量較差，為保證產(chǎn)品品質(zhì)需要在生產(chǎn)中添加部分木漿，使得原材料成本上升�！鄙鲜龈吖苋耸勘硎�，今年一季度的成本上升較大，多家上市紙企一季度毛利率下降、凈利潤(rùn)下滑。 聯(lián)合信用也提醒到，山鷹紙業(yè)原材料為廢紙，受政策影響國(guó)外廢紙供給趨緊，國(guó)內(nèi)外廢紙價(jià)差較大，公司國(guó)內(nèi)廢紙采購(gòu)易受市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)影響，不利于公司生產(chǎn)成本控制。
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