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2月份紙價(jià)上漲的消息一度令紙業(yè)股非�？簥^，但沒(méi)想到持續(xù)時(shí)間如此短暫。連日來(lái)，紙業(yè)股全線(xiàn)飄綠，跌幅最深的是剛剛公布業(yè)績(jī)的理文造紙（02314）。 
業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，2019年，理文造紙銷(xiāo)售收入及利潤(rùn)均出現(xiàn)下降，總收入同比下跌15.7%至271.44億港元，凈利潤(rùn)下跌32.4%至33億港元，毛利率由23.3%下降至18.8%。下半年的業(yè)績(jī)較上半年有所改善，但依然被市場(chǎng)看淡。 業(yè)績(jī)出來(lái)后，花旗下調(diào)理文造紙?jiān)u級(jí)至“沽售”。該行稱(chēng)，公司去年業(yè)績(jī)較預(yù)測(cè)低9%，箱板紙毛利受美國(guó)進(jìn)口關(guān)稅和需求疲弱拖累，生活用紙則受線(xiàn)上渠道競(jìng)爭(zhēng)激烈影響，表現(xiàn)均低于預(yù)期。 收入和盈利雙雙下降 值得一提的是，第一大箱板龍頭玖龍紙業(yè)（02689）去年下半年的收入也錄得下降，但下降幅度遠(yuǎn)低于理文造紙，且玖龍紙業(yè)的毛利率由15.7%增加至約17.1%，原因是期間廢紙?jiān)铣杀镜南碌h(yuǎn)快于產(chǎn)品售價(jià)的下跌，但同期理文造紙的毛利率由21.4%下降至19.4%。 2019年理文造紙總銷(xiāo)售量為629萬(wàn)噸，同比微升2.8%，產(chǎn)品平均每噸凈利潤(rùn)為525港元，較去年同期下降34.1%。 具體來(lái)看，包裝紙、木漿及衛(wèi)生紙銷(xiāo)售收入分別為223.88億港元、169.3萬(wàn)港元、47.55億港元，均出現(xiàn)同比下降，降幅分別約17.6%、57.2%、5.8%，其中衛(wèi)生紙業(yè)務(wù)跌幅最小。 
核心業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)包裝紙收入占比82%，在原材料供應(yīng)受限，業(yè)務(wù)萎縮的情況下，可以看到公司開(kāi)始將重點(diǎn)轉(zhuǎn)向衛(wèi)生紙業(yè)務(wù)。據(jù)理文造紙稱(chēng)，江西廠(chǎng)房的10萬(wàn)噸新衛(wèi)生紙生產(chǎn)線(xiàn)已投入生產(chǎn)，衛(wèi)生紙業(yè)務(wù)已成為公司新的增長(zhǎng)動(dòng)力。 據(jù)智通財(cái)經(jīng)了解，理文造紙的盈利能力從2018年開(kāi)始下滑，公司將其歸因于供給側(cè)改革及貿(mào)易摩擦。2018年下半年開(kāi)始，隨著供給側(cè)改革推進(jìn)，加上環(huán)保政策趨嚴(yán)限制了新增產(chǎn)能投放，造紙行業(yè)供需開(kāi)始偏緊。 雪上加霜的是，2018年8底貿(mào)易摩擦開(kāi)始，進(jìn)口廢紙加征25%關(guān)稅，高關(guān)稅使得原材料供應(yīng)更加緊張，同時(shí)下游需求不振，多重利空之下，造紙行業(yè)這兩年過(guò)得頗為不順，尤其是理文造紙和晨鳴紙業(yè)，業(yè)績(jī)和股價(jià)雙降。 紙價(jià)上漲曇花一現(xiàn) 上月，受紙價(jià)上漲，以及美國(guó)廢紙進(jìn)口關(guān)稅有望取消的消息提振，紙業(yè)股曾有過(guò)短暫的回光返照。但之后的迅速下跌印證了一個(gè)事實(shí)：上漲的根基不穩(wěn)。 前段時(shí)間，紙價(jià)確實(shí)出現(xiàn)大幅度上漲，據(jù)百川資訊數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)瓦楞紙價(jià)格從2月初的3300元/噸左右漲至3800元至4200元不等，整體漲幅達(dá)到30%，但近日紙價(jià)一改往日漲勢(shì)洶洶的局面，華南地區(qū)已有多家中小紙廠(chǎng)宣布降價(jià)，降幅最高為250元/噸。 據(jù)悉，本輪紙價(jià)上漲主要是疫情引發(fā)的一次階段性供需錯(cuò)配，隨著疫情逐漸緩解，紙廠(chǎng)開(kāi)工率提升，廠(chǎng)紙供應(yīng)量上升，而下游的需求依然疲弱，行業(yè)從供不應(yīng)求迅速切換為供大于求。大摩表示，隨著廢紙回收業(yè)陸續(xù)復(fù)工，短期廢紙供應(yīng)緊張狀況已逐漸緩解，雖然近期紙價(jià)上漲，但隨著原材料價(jià)格逐步回調(diào)以及下游需求疲軟，預(yù)計(jì)對(duì)產(chǎn)品短期平均價(jià)格構(gòu)成壓力。 另外還有分析指出，拋開(kāi)疫情的短期干擾因素，紙制品行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的矛盾尚未解決，產(chǎn)品并不具備長(zhǎng)期上漲的基礎(chǔ)。 布局海外市場(chǎng) 原材料成本端依然是造紙行業(yè)目前的難題。根據(jù)國(guó)務(wù)院2017年頒布的《關(guān)于印發(fā)禁止洋垃圾入境推進(jìn)固體廢物進(jìn)口管理制度改革實(shí)施方案的通知》及之后的表態(tài)，政策趨勢(shì)是固體廢物零進(jìn)口，時(shí)間點(diǎn)就在2020年年底，也就是說(shuō)，即使美國(guó)廢紙進(jìn)口恢復(fù)“零關(guān)稅”待遇，對(duì)造紙企業(yè)利好的時(shí)間窗口也很短。 隨著我國(guó)廢紙進(jìn)口額度逐年收緊，關(guān)稅取消在降低采購(gòu)成本方面的影響也在降低。數(shù)據(jù)顯示，2018年我國(guó)進(jìn)口廢紙占紙漿總消費(fèi)量的16%，2016年、2017年曾分別達(dá)到24%、21%。 固體廢物零進(jìn)口，意味著低成本的廢紙進(jìn)口渠道將關(guān)閉，而國(guó)廢本身就供應(yīng)不足，暫時(shí)無(wú)法填補(bǔ)外廢缺口，或進(jìn)一步推升造紙企業(yè)的成本。東方證券預(yù)計(jì)，未來(lái)兩年進(jìn)口廢紙持續(xù)減量，預(yù)計(jì)國(guó)廢和外廢價(jià)差仍將處于高位；若需求回暖，國(guó)廢價(jià)格因廢紙短缺上漲，國(guó)廢與外廢的價(jià)差或?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)大。 原材料供應(yīng)格局的變化倒逼造紙企業(yè)謀求戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，造紙企業(yè)轉(zhuǎn)型的方向大體有三個(gè)：一拓寬廢紙采購(gòu)渠道，尋找外廢原料替代；二建設(shè)海外基地；三拓展下游業(yè)務(wù)。對(duì)于理文造紙，除了前面提及的擴(kuò)大衛(wèi)生紙業(yè)務(wù)產(chǎn)能，公司還在進(jìn)行海外布局。據(jù)公司稱(chēng)，未來(lái)將在原有的生產(chǎn)規(guī)�；A(chǔ)上，瞄準(zhǔn)東南亞市場(chǎng)，拓展國(guó)際產(chǎn)業(yè)布局，增加新產(chǎn)能。 據(jù)智通財(cái)經(jīng)了解，截至2018年末，理文造紙?jiān)诤Ｍ庵挥性侥弦粋�(gè)生產(chǎn)基地，年產(chǎn)能為55萬(wàn)噸。2018年市場(chǎng)傳聞稱(chēng)理文造紙將投資51億港元在馬來(lái)西亞建設(shè)一家新的制漿造紙廠(chǎng)，從最新年報(bào)信息看，2019年公司在馬來(lái)西亞的非流動(dòng)資產(chǎn)為23.43億港元，2018年為零；越南非流動(dòng)資產(chǎn)為24.65億港元，同比增長(zhǎng)約5%。海外產(chǎn)能占公司總產(chǎn)能比例較低，短期內(nèi)談不上幫助改善公司目前的狀況，產(chǎn)能爬坡階段需要增加支出，毛利率預(yù)計(jì)仍將承壓。 “難兄難弟”理文化工 在理文造紙公布業(yè)績(jī)的同一天，關(guān)聯(lián)公司理文化工（00746）也交出了2019年的成績(jī)單：年內(nèi)營(yíng)業(yè)額為34.77億港元，同比下跌10.3%；純利為7.01億港元，同比下跌19.7%；毛利率為39.9%，同比下跌6.9個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤(rùn)率下跌2.3個(gè)百分點(diǎn)至20.2%。 按產(chǎn)品看，除了甲烷氯化物外，其他主要產(chǎn)品收入均錄得下降，其中占比最大的燒堿收入同比下降17%至13.95億港元，高分子材料、過(guò)氧化氫、氟化工產(chǎn)品、苯丙施膠劑收入分別下降11.8%、20.7%、37.9%、35.2%。 去年雖然主產(chǎn)品的產(chǎn)量有所提升，但主產(chǎn)品售價(jià)較2018年初的高位出現(xiàn)兩位數(shù)下跌，導(dǎo)致收入下滑，加上原材料的采購(gòu)成本并未相應(yīng)下跌，因此整體盈利能力倒退。今年下游產(chǎn)業(yè)的采購(gòu)態(tài)度依然偏謹(jǐn)慎，在需求疲弱的環(huán)境下，理文化工的業(yè)績(jī)或難見(jiàn)好轉(zhuǎn)。 
理文化工與理文造紙作為同一家族的企業(yè)，雙方一直以來(lái)存在持續(xù)關(guān)聯(lián)交易。2020年，受下游需求、成本等多種因素影響，不管理文造紙還是理文化工，日子或許比去年更加艱難。
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